Gefangen im Euro?

 «Der Euro wurde zum Gefängnis, in dem sich die Gefangenen streiten» – so beschreibt der prominente deutsche Ökonom Hans-Werner Sinn die Lage Europas in einem Gespräch mit der Notenstein Privatbank. Gefangen sind die südlichen Peripherieländer, weil sie ihre Währungen nicht abwerten können, die wirtschaftlich starken Länder, weil sie deren Schulden finanzieren müssen, sowie auch die Schweiz, die in ihrer Geldpolitik nicht mehr frei ist.

«Whatever it takes» – mit dieser Ankündigung gelang der Europäischen Zentralbank (EZB) unter Mario Draghi 2012 ein einzigartiger Befreiungsschlag. Der Euro galt als gerettet, die Risikoaufschläge für Obligationen aus Problemländern fielen stark.

EZB in der Sackgasse

Gleichzeitig manövrierte sich die EZB jedoch in eine Sackgasse. Mit immer neuen Massnahmen und Versprechen muss sie die Marktteilnehmer bei der Stange halten. Und sie wurde erpressbar: Griechenlands anhaltendes Spiel mit dem Feuer würde nicht aufgehen, hätte die EZB keinen derartigen Eid abgelegt. Auch gilt, dass Länder wie Griechenland seit 1999 ihre Wettbewerbsfähigkeit nicht mehr über den einfachen Weg von Währungsabwertungen verbessern können.

Als Befreiungsschlag kann man auch die Aufhebung des Mindestkurses vom Franken zum Euro werten, den die Schweizerische Nationalbank (SNB) am 15. Januar 2015 beschloss. Es zeigt sich aber, dass sie ihre Unabhängigkeit dennoch nicht vollständig wiedererlangt hat: Nur über das höchst unkonventionelle Instrument von Negativzinsen kann der Wechselkurs zum Euro auf halbwegs erträglichem Niveau gehalten werden. Kurzum: Die Länder der Eurozone sind Gefangene des Euro, Nicht-Mitgliedstaaten wie die Schweiz ebenso. Die EZB ist Gefangene ihrer eigenen Politik.

Für Europa bedeutet dies wohl, dass wir uns auf eine Transferunion einstellen können, mit ausgeprägten Zahlungsströmen von Nord nach Süd, einem schleichenden Verlust der Wettbewerbsfähigkeit und einer schwachen Währung. Ein solches Konstrukt kann sehr lange Bestand haben. Doch trotz aller Unzulänglichkeiten ist dies kein Schreckensszenario.

Unerfreuliche Aussichten

Wirklich erfreulich sind die Aussichten aus drei Gründen dennoch nicht: Erstens basieren Wohlstand und Wohlfahrt Europas darauf, dass die Wirtschaft gesund bleibt. Wettbewerbsschwäche gefährdet beides. Zweitens bleibt die Frage, wie lange eine Transferunion bestehen kann, ohne dass zwischen den streitenden Gefangenen ein Hauen und Stechen beginnt. Keine Frage, es kann wegen des grossen Kapitalstocks sehr lange dauern, doch ist Europa kulturell nicht so homogen wie beispielsweise die Transferunion zwischen Ost- und Westdeutschland.

Drittens schliesslich, und das ist für Anleger wohl der heikelste Punkt, unterscheidet sich die Transferunion kaum von einer Schuldenunion. Die Vergemeinschaftung der europäischen Staatsschulden wäre ein sehr negatives Szenario, das mit einem Knall eskalieren könnte. Die inhärente Instabilität der Politik des «Sich-Durchwurstelns» – denn nichts anderes ist die Transferunion –, bei dem man ständig mit dem Risiko eines Abgleitens in Krise und Chaos leben muss, gehört zu den makroökonomischen Szenarien.

Politik verfügt über Mittel

Auch wenn die Perspektive einer Transferunion in Europa nicht glücklich stimmt, so ist zu akzeptieren, dass «Aussitzen und Wursteln» vorerst das dominierende Szenario für unseren Kontinent bleibt. Es gilt noch immer, dass die Politik über die Mittel verfügt, den Euro am Leben zu halten. Anleger sollten deshalb ihr Portfolio auch weiterhin nicht darauf ausrichten, dass der Euro untergeht. Sie sollten aber darauf achten, dass in der Anlagestrategie auch andere, dynamischere Regionen der Welt berücksichtigt werden.

Dazu muss man gar nicht in die Ferne schweifen: Grosse europäische Unternehmen erwirtschaften bereits heute fast die Hälfte ihrer Um- sätze ausserhalb Europas; sie haben dort Produktionsstätten, Personal und Kunden. Eine gute Nachricht ist, dass dies insbesondere auch auf Unternehmen aus der Schweiz zutrifft.